Финансовый менеджмент: Учебник.  Финансовый анализ и инвестиционная оценка предприятия

Базовые концепции финансового менеджмента

Финансовый менеджмент базируется на ряде взаимосвязанных фундаментальных концепций, развитых в рамках теории финансов. Концепция (от лат. conceptio - понимание, система) представляет собой определенный способ понимания и трактовки какого-либо явления. С помощью концепции или системы концепций выражается основная точка зрения на данное явление, задаются некоторые конструктивистские рамки, определяющие сущность и направления развития этого явления.

В финансовом менеджменте основополагающими являются следующие концепции: денежного потока, временной ценности денежных ресурсов, компромисса между риском и доходностью, стоимости капитала, эффективности рынка капитала, асимметричности информации, агентских отношений, альтернативных затрат, временной неограниченности функционирования хозяйствующего субъекта.

Дадим краткую их характеристику.

• 1. Как отмечалось выше, одним из основных разделов работы финансового менеджера является выбор вариантов целесообразного вложения денежных средств. В частности, это делается в рамках анализа инвестиционных проектов, в основе которого лежит количественная оценка связанного с проектом денежного потока как совокупности генерируемых этим проектом притоков и оттоков денежных средств в разрезе выделенных временных периодов. Концепция денежного потока предполагает а) идентификацию денежного потока, его продолжительность и вид; б) оценку факторов, определяющих величину его элементов; в) выбор коэффициента дисконтирования, позволяющего сопоставлять элементы потока, генерируемые в различные моменты времени; г) оценку риска, связанного с данным потоком и способ его учета.
• 2. Временная ценность является объективно существующей характеристикой денежных ресурсов. Смысл ее состоит в том, что денежная единица, имеющаяся сегодня, и денежная единица, ожидаемая к получению через какое-то время, не равноценны. Эта неравноценность определяется действием трех основных причин: инфляцией, риском неполучения ожидаемой суммы и оборачиваемостью.
• А) Инфляция присуща практически любой экономике, причем бытовавшее в нашей стране в течение многих лет сугубо негативное отношение к этому процессу не вполне корректно. Происходящее в условиях инфляции перманентное обесценение денег, вызывает, с одной стороны, естественное желание их куда-либо вложить, т.е. в известной мере стимулирует инвестиционный процесс, а, с другой стороны, как раз отчасти и объясняет, почему различаются деньги, имеющиеся в наличии и ожидаемые к получению.
• Б) Вторая причина различия - риск неполучения ожидаемой суммы - также достаточно очевидна. Любой договор, согласно которому в будущем ожидается поступление денежных средств, имеет ненулевую вероятность быть неисполненным вовсе или исполненным частично.
• В) Третья причина - оборачиваемость - заключается в том, что денежные средства, как и любой актив, должны с течением времени генерировать доход по ставке, которая представляется приемлемой владельцу этих средств. В этом смысле сумма, ожидаемая к получению через некоторое время, должна превышать аналогичную сумму, которой располагает инвестор в момент принятия решения, на величину приемлемого дохода.

Поскольку решения финансового характера с необходимостью предполагают сравнение, учет и анализ денежных потоков, генерируемых в разные периоды времени, для финансового менеджера концепция временной ценности денег имеет особое значение.

3. Концепция компромисса между риском и доходностью состоит в том, что получение любого дохода в бизнесе чаще всего сопряжено с риском, причем связь между этими двумя взаимосвязанными характеристиками прямо пропорциональная: чем выше требуемая или ожидаемая доходность, т.е. отдача на вложенный капитал, тем выше и степень риска, связанного с возможным неполучением этой доходности; верно и обратное. Безусловно, в финансовом менеджменте могут ставиться и решаться различные задачи, в том числе и предельного характера, например максимизация доходности или минимизация риска, однако, чаще всего речь идет о достижении разумного соотношения между риском и доходностью.

Категория риска в финансовом менеджменте принимается во внимание в различных аспектах: в приложении к оценке инвестиционных проектов, формированию инвестиционного портфеля, выбору тех или иных финансовых инструментов, принятию решений по структуре капитала, обоснованию дивидендной политики, оценке структуры затрат и др.

• 4. Деятельность любой компании возможна лишь при наличии источников ее финансирования. Они могут различаться по своей экономической природе, принципам и способам возникновения, способам и срокам мобилизации, продолжительности существования, степени управляемости, привлекательности с позиции тех или иных контрагентов и т.п. Однако, вероятно, наиболее важной характеристикой источников средств является стоимость капитала . Смысл концепции стоимости капитала состоит в том, что обслуживание того или иного источника обходится компании не одинаково. Каждый источник финансирования имеет свою стоимость. Стоимость капитала показывает минимальный уровень дохода, необходимого для покрытия затрат по поддержанию данного источника и позволяющего не оказаться в убытке. Не случайно количественная оценка стоимости капитала имеет ключевое значение в анализе инвестиционных проектов и выборе альтернативных вариантов финансирования деятельности компании.
• 5. В условиях рыночной экономики большинство компаний в той или иной степени связано с рынком капитала. Крупные компании и организации выступают там и в роли кредиторов, и в роли инвесторов, участие мелких фирм чаще всего ограничивается решением краткосрочных задач инвестиционного характера. В любом случае принятие решений и выбор поведения на рынке капитала, равно как и активность операций, тесно связаны с концепцией эффективности рынка. Логика подобных операций такова. Объем сделок по покупке или продаже ценных бумаг зависит от того, насколько точно текущие цены соответствуют внутренним стоимостям. Цена зависит от многих факторов, в том числе и от информации. Предположим, что на рынке, находившемся в состоянии равновесия, появилась новая информация о том, что цена акций некоторой компании занижена. Это приведет к немедленному повышению спроса на акции и последующему росту цены до уровня, соответствующего внутренней стоимости этих акций. Насколько быстро информация отражается на ценах и характеризуется уровнем эффективности рынка.

Прежде всего подчеркнем, что в приложении к рынку капитала термин "эффективность" понимается не в экономическом, а в информационном плане, т.е. степень эффективности рынка характеризуется уровнем его информационной насыщенности и доступности информации участникам рынка. В научной литературе рассматриваемая концепция известна как гипотеза эффективности рынка (ЕМН).

Согласно этой гипотезе при полном и свободном доступе участников рынка к информации цена акции на данный момент является лучшей оценкой ее реальной стоимости. В условиях эффективного рынка любая новая информация по мере ее поступления немедленно отражается на ценах на акции и другие ценные бумаги. Более того, эта информация поступает на рынок случайным образом, т.е. нельзя заранее предсказать, когда она поступит и в какой степени будет полезна.

Достижение информационной эффективности рынка базируется на выполнении ряда условий.

1. Рынку свойственна множественность покупателей и продавцов.

финансовый менеджмент базовая концепция

• 2. Информация становится доступной всем субъектам рынка капитала одновременно, и ее получение не связано с какими-либо затратами.
• 3. Отсутствуют трансакционные затраты, налоги и другие факторы, препятствующие совершению сделок.
• 4. Сделки, совершаемые отдельным физическим или юридическим лицом, не могут повлиять на общий уровень цен на рынке.
• 5. Все субъекты рынка действуют рационально, стремясь максимизировать ожидаемую выгоду.
• 6. Сверхдоходы от сделки с ценными бумагами как равновероятное прогнозируемое событие для всех участников рынка невозможны.

Очевидно, что не все из сформулированных условий выполняются в реальной жизни в полном объеме - информация не может быть равнодоступной, она не бесплатна, существуют налоги, затраты и т.п.

Безусловно, создание эффективного рынка, возможное в принципе, на практике нереализуемо. Ни один из существующих рынков ценных бумаг не признается аналитиками как эффективный в полном смысле этого слова, хотя существование слабой формы эффективности некоторых рынков подтверждается эмпирическими исследованиями.

6. Концепция асимметричной информации тесно связана с концепцией эффективности рынка капитала. Смысл ее состоит в том, что отдельные категории лиц могут владеть информацией, недоступной всем участникам рынка в равной мере. Если такое положение имеет место, говорят о наличии асимметричной информации. Носителями конфиденциальной информации чаще всего выступают менеджеры и отдельные владельцы компаний. Эта информация может использоваться ими различными способами в зависимости от того, какой эффект, положительный или отрицательный, может иметь ее обнародование.

В известной мере асимметричность информации способствует и существованию собственно рынка капитала. Каждый потенциальный инвестор имеет собственное суждение по поводу соответствия цены и внутренней стоимости ценной бумаги, базирующееся чаще всего на убеждении, что именно он владеет некоторой информацией, возможно, недоступной другим участникам рынка. Чем большее число участников придерживается такого мнения, тем более активно осуществляются операции купли/продажи. Без особого преувеличения можно утверждать, что достижение абсолютной информационной симметрии поэтому равносильно подписанию смертного приговора фондовому рынку.

Однако гипертрофированная информационная асимметрия также противопоказана рынку. Это хорошо продемонстрировано в работе Дж. Акерлофа, посвященной анализу рынка подержанных автомобили . Логика его рассуждении такова. Среди подержанных автомобилей могут встречаться как вполне приличные, так и совершенно негодные машины. Если информационная асимметрия велика, то потенциальные покупатели не смогут делать различия между такими автомобилями и будут стараться максимально занижать цену, что сделает невыгодным продажу приличных автомобилей и приведет к тому, что доля негодных машин будет возрастать. Увеличение вероятности покупки такой машины приведет к новому снижению средней цены на рынке и, в конце концов, к исчезновению рынка.

7. Концепция агентских отношений становится актуальной в условиях рыночных отношений по мере усложнения форм организации бизнеса. Большинству фирм, по крайней мере тем, которые определяют экономику страны, в той или иной степени присущ разрыв между функцией владения и функцией управления и контроля, смысл которого состоит в том, что владельцы компании вовсе не обязаны вникать в тонкости текущего управления ею. Интересы владельцев компании и ее управленческого персонала могут совпадать далеко не всегда; особенно это связано с анализом альтернативных решений, одно из которых обеспечивает сиюминутную прибыль, а второе - рассчитано на перспективу.

Выделяют и более дробные классификации конфликтующих подгрупп управленческих работников, каждая из которых отдает приоритет своим групповым интересам. Чтобы в известной степени нивелировать возможные противоречия между целевыми установками конфликтующих групп и, в частности, ограничить возможность нежелательных действий менеджеров исходя из собственных интересов, владельцы компании вынуждены нести так называемые агентские издержки. Существование подобных издержек является объективным фактором, а их величина должна учитываться при принятии решений финансового характера.

8. Одной из ключевых концепций в финансовом менеджменте является концепция альтернативных затрат, или затрат упущенных возможностей (opportunity cost). Смысл ее состоит в следующем. Принятие любого решения финансового характера в подавляющем большинстве случаев связано с отказом от какого-то альтернативного варианта. Например, можно осуществлять транспортировку произведенной продукции собственным транспортом, а можно прибегнуть к услугам специализированных организаций. В этом случае решение принимается в результате сравнения альтернативных затрат, выражаемых чаще всего в виде относительных показателей.

Концепция альтернативных затрат играет весьма важную роль в оценке вариантов возможного вложения капитала, использования производственных мощностей, выбора вариантов политики кредитования покупателей и др.

Альтернативные затраты, называемые также ценой шанса, или ценой упущенных возможностей, представляют собой доход, который могла бы получить компания, если бы предпочла иной вариант использования имевшихся у нее ресурсов.

Особенно ярко концепция альтернативных затрат проявляется при организации систем управленческого контроля. С одной стороны, любая система контроля стоит определенных денег, т.е. связана с затратами, которых в принципе можно избежать; с другой стороны, отсутствие систематизированного контроля может привести к гораздо большим потерям.

9. Концепция временной неограниченности функционирования хозяйствующего субъекта имеет огромное значение не только для финансового менеджмента, но и для бухгалтерского учета. Смысл ее состоит в том, что компания, однажды возникнув, будет существовать вечно. Безусловно, эта концепция в известном смысле умозрительна и условна, ибо все имеет свое начало и свой конец и, кроме того, уставными документами может предусматриваться вполне ограниченный срок функционирования конкретного предприятия. В любой стране ежегодно создается и одновременно ликвидируется достаточно большое число различных компаний (способ оценки предпринимательской активности); тем не менее в данном случае речь идет не о каком-то конкретном предприятии, а об идеологии развития экономики путем создания самостоятельных конкурирующих между собой фирм. Основывая некую компанию, ее владельцы обычно исходят из стратегических, долгосрочных установок, а не из сиюминутных соображений (безусловно, возможны различные мотивы создания той или иной фирмы, в том числе и для проведения не вполне законных операций краткосрочного характера, но речь в данном случае идет не об этом). И для бухгалтера, и для финансового менеджера эта концепция чрезвычайно важна, поскольку дает основание применять учетные оценки в прогнозно-аналитической работе. Она служит основой стабильности и определенной предсказуемости динамики цен на рынке ценных бумаг, дает возможность использовать фундаменталистский подход для оценки финансовых активов. Действительно, если бы эта концепция была неверна в целом, т.е. в отношении подавляющего числа компаний, то во-первых, необходимо было бы постоянно использовать текущие рыночные оценки для составления отчетности, во-вторых, компаниям было бы практически невозможно мобилизовать источники на рынке капитала и, в-третьих, фактически была бы подорвана идея равновесного рынка ценных бумаг, поскольку в ее основе лежат множественные расчеты теоретической стоимости финансовых активов исходя из прогнозных оценок генерируемых ими доходов. Следует отметить, что концепция временной неограниченности функционирования хозяйствующего субъекта в явной или неявной форме предусматривается и основными нормативными документами, регулирующими ведение бизнеса в России; для примера упомянем о Федеральном законе "Об акционерных обществах", где в статье 2 сказано, что "общество создается без ограничения срока, если иное не установлено его уставом".

Даже краткая характеристика рассмотренных концепций позволяет получить представление об их исключительной важности. Знание их сути и взаимосвязи необходимо для принятия обоснованных решений в отношении управления финансами компании.

Список использованной литературы

• 1. Балабанов И.Т. Основы финансового менеджмента: Учебное пособие. - М., 1998.
• 2. Ковалев В.В. Введение в финансовый менеджмент. - М., 1999.
• 3. Уткин Э.А. Финансовый менеджмент: Учебник. - М., 1998.
• 4. Финансовый менеджмент: теория и практика. Учебник / Под ред. Е.С. Стояновой. - М., 2000.
• 5. Финансовый менеджмент: Учебное пособие / Под ред. В.С. Золотарева. - Ростов-на-Дону: Феникс, 2000.

Отправить свою хорошую работу в базу знаний просто. Используйте форму, расположенную ниже

Студенты, аспиранты, молодые ученые, использующие базу знаний в своей учебе и работе, будут вам очень благодарны.

Введение

1. Теория эффективного рынка капитала

1.1 Истоки

1.2 Формы эффективности капитала

1.2.1 Слабая форма (weak form) эффективности

1.2.2 Умеренная форма (semistrong form) эффективности

1.2.3 Сильная форма (strong form) эффективности

2. Компромисс между риском и доходностью

Список используемой литературы

Введение

Концепции финансового менеджмента являются теоретической основой разработки долгосрочной и краткосрочной финансовой политики, которая проявляется в системе форм и методов мобилизации и эффективного использования финансовых ресурсов.

Теории, лежащие в основе управления финансами в банковской деятельности:

теория чистой текущей стоимости и стоимостной аддитивности; теория эффективного рынка капитала;

теория портфеля;

теория ценообразования основных активов;

теория ценообразования опциона;

теория посредничества.

В теории финансового инвестирования наибольшее распространение получила концепция «эффективных рынков» , которая и будет рассмотрена в данной работе. Развитие данной теории уходит корнями в начало прошлого века.

Эффективный рынок капиталов - это рынок, на котором новая информация быстро и точно отражается на курсовой стоимости акций. Эта теория посвящена проблеме адекватности рыночных цен финансовых активов.

Вопрос состоит в том, насколько полно рыночные цены отражают «истинную стоимость» финансовых активов. Инвестор, обнаруживший, что рынок систематически недооценивает или переоценивает тот или иной актив, мог бы извлекать доход достаточно долго и практически без риска. Гипотеза эффективности рынка утверждает, что это невозможно. Это значит, что рыночные цены отражают практически всю доступную инвесторам информацию. В таком случае колебания рыночных цен должны быть чисто случайными и никто не сумеет предсказывать будущие цены.

Актуальность настоящей работы обусловлена большим интересом к данной теме в современной науке.

Цель: раскрытие сущности и содержание теории эффективного рынка капитала.

Работа состоит из введения, основной части и списка используемой литературы. Общий объем работы 20 страниц.

1. Теория эффективного рынка капитала

1.1 Истоки

Концепция эффективных рынков является краеугольным камнем количественной теории рынка капитала, и последние десятилетия исследований были полностью ей подчинены. В действительности гипотеза эффективного рынка уходит корнями в начало прошлого века. Она выполняет одну первейшую функцию: оправдать использование вероятностных расчетов в анализе рынков капитала.

Идея того, что цены можно смоделировать при помощи вероятностей, восходит к работе Башелье (1900 г.). На вопрос ценообразования тогда смотрели с точки зрения игрока казино - способен ли индивидуум выиграть, предсказав каким либо способом будущее значение цены. При этом о структуре поведения участников рынка делалась лишь одна гипотеза о том, что рынки движутся «животными инстинктами» («animal spirits»). Башелье первым предложил графическое изображение выигрышей на товарные опционы - ныне знакомую всем линию в форме угла, а также соответствующие графики для стредлов и других опционных стратегий. Однако за недостатком эмпирических данных утверждение Башелье о том, что рыночные прибыли являются независимыми, идентично распределенными случайными величинами, осталось нереализованным в практическом анализе.

Диссертация Башелье была революционной, но в значительной степени она была проигнорирована и забыта. Применение статистического анализа к рынкам увяло (за исключением работ Холбрука Уоркинга и Альфреда Коулса в 30-х годах), и так продолжалось до конца 40-х годов. Зато потом прогресс был бурным.

В течение десятилетий, с 1920-х по 1940-е годы, в рыночном анализе доминировали фундаменталисты (последователи Грэхема и Додда) и техники (или технические аналитики, последователи Маги). И только в 1950-е годы добавилась третья группа - количественников (или количественных аналитиков, последователей Башелье).

Большинство работ, которые стали основой теории эффективного рынка, были собраны Кутнером в его классическом томе под названием «Случайный характер цен фондового рынка», впервые опубликованные в 1964 году. Антология Кутнера, ставшая основной для первой «золотой поры» количественного анализа, рассматривала непосредственно рыночные характеристики. В книге содержатся логические обоснования того, что было формализовано в 60-х годах Фамэ , как гипотеза эффективного рынка.

Итак, т еория эффективного рынка капитала - это точка зрения, в соответствии с которой рынок капиталов является чувствительным и точным преобразователем информации, правильно реагирующим на появление любой новой информации и вырабатывающим правильный уровень цен на акции и облигации.

Теория эффективного рынка капитала связана с анализом равновесного режима изменений курса ценных бумаг на спекулятивных рынках на протяжении определенного периода.

Основной вывод теории, называется гипотезой эффективного рынка (Efficient Markets Hypothesis, EMH), когда курс ценных бумаг быстро и точно отражает полезную информацию о реальной цене этих бумаг . Эта гипотеза предполагает, что на эффективном рынке невозможно получить реальную, или экономическую прибыль, используя в личных целях доступную информацию.

Гипотеза эффективности рынков имеет немаловажное значение и для финансовых менеджеров, и для финансовых инвесторов. Гипотезу часто рассматривают как одну из центральных идей современной теории финансов. Слово «эффективность» в данном случае подразумевает информационную, а не операционную эффективность, т.е. эффективный рынок -- это такой рынок, в ценах которого находит отражение вся известная информация.

Ирония ситуации заключается в том, что рынки могут быть эффективными лишь при наличии большого числа людей, верящих в неэффективность рынков и соответственно стремящихся к получению сверхдоходов -- т.е. доходов, превышающих те, которые соответствуют рисковости данных активов.

Сторонники применения EMH к фондовому рынку указывают на тот факт, что на этом рынке, где число важнейших котируемых акций не превышает 3000 наименований, действуют около 100000 высококвалифицированных профессиональных аналитиков и брокеров. Таким образом, если каждый аналитик следит за 30 наименованиями акций (что примерно соответствует истине, поскольку аналитики, как правило, специализируются на определенных отраслях экономики), то на каждое наименование приходится примерно тысяча аналитиков. Эти аналитики работают на такие организации, как «Citibank», «Merrill Lynch», «Prudential Insurance», «Fidelity Investments» и т.д., которые располагают миллиардами долларов и потому могут добиваться выгодных для себя условий сделок. Далее, благодаря правилам Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC), требующим обнародования сделок, и наличию электронных информационных систем эта тысяча аналитиков получает и оценивает информацию по данным акциям примерно в одно и то же время. Поэтому появление любой новой информации почти немедленно отражается на ценах акций, и, как правило, акции крупнейших корпораций не могут обеспечить получение сверхдоходов.

Для того чтобы обеспечить информационную эффективность рынка, необходимо выполнение четырех условий.

Информация становится доступной всем субъектам рынка одновременно, и ее получение не связано с какими-либо затратами.

Отсутствуют трансакционные затраты, налоги и другие факторы, препятствующие совершению сделок.

Сделки, совершаемые отдельным физическим или юридическим лицом, не могут повлиять на общий уровень цен.

Все субъекты рынка действуют рационально, стремясь максимизировать ожидаемую выгоду.

Очевидно, что все эти четыре условия не соблюдаются ни на одном реальном рынке: для получения информации необходимы время и деньги, одни субъекты получают информацию раньше, чем другие, существуют транзакционные затраты, налоги и т.д.

Ввиду невыполнения этих условий необходимо провести различие между идеальной информационной эффективностью рынков и их экономической информационной эффективностью. На идеально эффективном рынке, где соблюдаются все вышеперечисленные условия, цены всегда отражают всю известную информацию, новая информация вызывает немедленное изменение цен, а получение сверхдоходов возможно только в результате счастливой случайности. На экономически эффективном рынке цены не могут немедленно реагировать на поступление новой информации, однако при условии элиминирования информационных и транзакционных затрат сверхдоходы отсутствуют и на этом рынке.

1.2 Формы эффективности капитала

ЕМН подразделяется на три формы (или уровня) эффективности - сильной, средней и слабой. Для лучшего понимания смысла этих дефиниций, рассмотрим схему (рис.1).

Вся доступная информация, отраженная на этой схеме, может быть условно разделена на три группы. Первую группу составляет информация о прошлой динамике курсов , то есть, исторические данные об изменении цен на различные бумаги. В совокупности с другими формами публичной информации (данными финансовой отчетности, газетными публикациями и т.п.) она включается в состав второй группы - общедоступной информации . Кроме общедоступных существуют сведения, распространяющиеся в частном порядке, как правило это информация инсайдеров о состоянии дел в конкретной компании, ее ближайших планах и намерениях. Такие сведения формируют третий раздел классификации данных - частную информацию .

Рисунок 1 - Информационная система финансового рынка

Кратко рассмотрим основное содержание каждой из форм эффективности.

1.2.1 Слабая форма (weak form) эффективност

Подразумевает, что вся информация, содержавшаяся в прошлых изменениях цен, полностью отражена в текущих рыночных ценах. Если это предположение верно, то информация об исторических тенденциях изменения цен тех или иных ценных бумаг (независимо от того, идет ли речь о тенденциях прошлой недели или последних 50 лет) не имеет никакой ценности при выборе объекта инвестирования -- тот факт, что в течение последних трех дней цена некой акции возрастала, никак не помогает спрогнозировать ее завтрашнюю цену. Если на фондовом рынке и на рынке облигаций существует слабая форма эффективности, то «сидящие на ленте» и «чартисты» напрасно тратят свое время.

Как и любая другая теория, ЕМН нуждалась в эмпирической проверке, которая показала бы, насколько хорошо она объясняет явления, имеющие место в реальном мире. Для решения вопроса о применимости ЕМН к фондовому рынку необходимы были эмпирические проверки по двум направлениям:

1) проверка наличия корреляции между изменениями цен во времени;

2) проверка эффективности различных технических приемов, используемых при совершении сделок на данном рынке.

ЕМН подразумевает, что цены изменяются, лишь реагируя на поступление новой информации, и поскольку новая информация может оказывать либо позитивное, либо негативное воздействие на цены акций, то, согласно ЕМН, можно ожидать, что ежедневные колебания курсов акций не подчиняются какой-либо определенной тенденции, которая могла бы быть точно установлена. Поэтому было проведено немало исследований с целью измерения корреляции между доходностью ценных бумаг на протяжении определенного времени.

В целом эти исследования показали наличие слабой тенденции к позитивной корреляции доходности краткосрочных ценных бумаг; это означает, что доход, полученный в день t + 1 , имеет незначительную позитивную корреляцию с доходом, полученным в день t . Однако, когда доходы корректируются с учетом риска и трансакционных затрат, эта корреляция исчезает.

Если курсы ценных бумаг действительно не подчиняются каким-либо закономерностям, не должно существовать и каких-либо существенных тенденций изменения доходности этих бумаг во времени с учетом их приведения к нормальным ожидаемым значениям. Однако проверки выявили некоторые интересные аномалии. Одной из них является так называемый январский эффект: в январе (особенно в первые пять дней этого месяца) доходность ценных бумаг (в особенности акций мелких фирм) существенно выше, чем в любое другое время года.

Точное объяснение этой аномалии отсутствует, однако одно из возможных объяснений состоит в том, что инвесторы стремятся продать те ценные бумаги, которые не оправдали себя в течение года, до 31 декабря с тем, чтобы сократить суммы взимаемых с них налогов за счет списания возникших при продаже убытков, а затем, в январе, реинвестировать вырученные таким образом средства в другие ценные бумаги. Это приводит к повышенному спросу на ценные бумаги в январе, что и порождает «январский эффект». Разумеется, если бы фондовый рынок был эффективным, его субъекты действовали бы с учетом информации о неэффективности рынка в январе, их действия устранили бы «январский эффект» и вернули бы рынок к состоянию эффективности.

Второй важнейший способ эмпирической проверки наличия слабой формы эффективности заключается в применении различных методик совершения сделок на рынке к статистическим данным о состоянии рынка, для того чтобы определить, приводит ли та или иная тактика действий на рынке к получению сверхдоходов. В целом результаты исследований свидетельствуют о том, что использование каких-либо методик не гарантирует сверхдоходов (с учетом трансакционных затрат и налогов). Таким образом, с точки зрения доходов самые сложные методики ничем не лучше наивной стратегии «купил и держи».

В целом имеется немалое число веских доказательств в пользу существования слабой формы эффективности на важнейших рынках ценных бумаг. Можно привести впечатляющие примеры, когда аналитики рынка на основании прошлых тенденций предсказывали повышение или понижение цен как для отдельных ценных бумаг, так и для рынка в целом. Однако можно назвать и не менее впечатляющие ошибки в прогнозах. Даже в тех случаях, когда известные аналитики предсказывают повышение или понижение курсов и эти прогнозы немедленно оправдываются, не может не возникнуть вопрос: не является ли это реакцией на сами прогнозы? Во всяком случае, существует множество эмпирических доказательств верности слабой формы ЕМН. Поэтому изучение динамики цен прошлых периодов едва ли поможет кому-либо получить сверхдоходы.

1.2.2 Умеренная форма (semistrong form) эффективности

Слабая форма ЕМН характеризует лишь динамику рыночных цен, имевших место в прошлом; умеренная же форма предполагает, что текущие рыночные цены отражают не только изменение цен в прошлом, но также и всю остальную общедоступную информацию. Таким образом, если на фондовом рынке существует умеренная форма эффективности, не имеет смысла изучать ежегодные отчеты фирм и другие опубликованные статистические данные или следить за новостями из финансового мира, поскольку любая общедоступная информация такого рода немедленно отражается на ценах акций до того, как можно использовать ее в своей практике.

Для проверки реальности умеренной формы эффективности использовались эмпирические исследования двух типов:

1) изучение реакции цен на поступление новой информации;

2) оценка показателей доходности инвестиций у различных профессиональных менеджеров.

В условиях идеального рынка цены должны моментально реагировать на поступление новой информации. Например, если фирма IBM сообщила о только что приобретенном ею патенте на новую компьютерную технологию, которая позволит ей выпускать более мощные персональные компьютеры значительно меньших размеров и более дешевые по сравнению с существующими моделями, цена акций фирмы должна немедленно возрасти, достигнув нового равновесного значения. Если имеется тенденция чрезмерного повышения цен, реагирующих на новую информацию, с последующим их падением или постепенный выход на новый уровень в течение нескольких дней, становится возможным получение сверхдоходов от операций с ценными бумагами после поступления новой важной информации.

Эмпирические изучения реакции цен на поступление информации называются исследованиями событий, и за последние 30 лет были проведены тысячи таких исследований. В ходе их изучалась реакция цен на сообщения о дроблении акций, об увеличении дивидендов, слияниях фирм, капитальных вложениях, эмиссии акций и т.д. и т.п. Как и при слабой форме эффективности, были выявлены некоторые аномалии, однако в подавляющем большинстве случаев эмпирические исследования подтверждали логику умеренной формы эффективности.

Второй способ проверки реальности умеренной формы эффективности заключается в решении вопроса о том, могут ли профессионалы -- аналитики и менеджеры -- «переиграть» рынок: если рынки на самом деле эффективны, то никто не может добиться результатов, превышающих среднерыночные в сколько-нибудь существенной степени.

Были проведены многочисленные исследования, имевшие целью установить, способны ли профессиональные аналитики и менеджеры по инвестициям обеспечить получение сверхдоходов по управляемым ими портфелям. Результаты этих исследований стали веским доказательством в пользу концепции умеренной формы эффективности.

Как правило, аналитики и менеджеры имеют доступ только к общедоступной информации. В отдельные годы некоторые из них добиваются относительно лучших, другие -- относительно худших результатов, однако в среднем эти специалисты не способны «переиграть» рынок.

Оппоненты ЕМН часто ссылаются на блестящие успехи таких людей, как Уоррен Баффетт из фирмы «Berkshire Hathaway» или Питер Линч, бывший менеджер «Fidelity"s Magellan Fund» (инвестиционный фонд, добившийся наибольших успехов в последние 15 лет), как на доказательство того, что рынок не является эффективным, -- ведь, в конце концов, эти люди «переигрывали» рынок в течение длительного времени. Возможно, они обладали необычайно высокой профессиональной квалификацией, но не исключено и то, что им попросту везло.

В качестве иллюстрации этого утверждения предположим, что возможность «переиграть» рынок определяется жребием -- с помощью подбрасывания в воздух монеты. В начале каждого года 10000 менеджеров по инвестициям бросают монетки. Если выпадает «орел» -- менеджер побеждает рынок, если «решка» -- рынок побеждает менеджера. В каждом году примерно у 50% менеджеров выпадают «орлы» -- соответственно они имеют показатели выше среднерыночных; у остальных 50% выпадают «решки» -- их показатели ниже среднерыночных. К концу 10-летнего периода вероятность того, что отдельный менеджер будет иметь успех во все годы этого периода, составит 0.510 ? 0,001; 0,001 Ч 10000 = 10, т. е. из 10000 менеджеров 10 будут иметь поистине выдающиеся результаты.

Таким образом, удача может обеспечить нескольким менеджерам выдающиеся результаты даже на эффективном рынке. Такое рассуждение более обоснованно, чем предположение о неэффективности рынка.

Хотя результаты многочисленных исследований и подтверждают существование умеренной формы эффективности, отдельные исследования и события подрывают устои этой концепции. Например, бихевиористская теория рыночного ценообразования утверждает, что большинство людей, как правило, чрезмерно сильно реагируют на неожиданные и драматические события. Тем самым плохие новости обычно снижают курсы акций сильнее, чем должны были бы; противоположное относится к хорошим новостям. Если эта теория верна, то сверхдоходы могут быть получены путем инвестирования средств в ценные бумаги, чьи курсы только что упали ввиду получения неблагоприятной информации. Хотя данный вопрос остается открытым, имеются доказательства, свидетельствующие в пользу этой теории.

Если бы мы провели опрос ученых об абсолютной справедливости гипотезы умеренной формы эффективности, то голоса, вероятно, разделились бы поровну, но мало кто из опрошенных был бы решительно уверен в своей правоте. Другими словами, ученые считают: при фундаментальном анализе возможно порой обнаружить, что отдельные ценные бумаги имеют завышенную или заниженную стоимость, однако в целом курсы ценных бумаг отражают всю общедоступную информацию.

Может иметь место случай чрезмерного реагирования на новую информацию -- в отношении как отдельных ценных бумаг, так и рынка в целом, однако такие случаи сравнительно редки; кроме того, точно спрогнозировать чрезмерную реакцию нелегко, и поэтому получение сверхдоходов за счет подобных случаев -- задача непростая. Независимо от мнения ученых биржевики с Уолл-стрит в большинстве своем, по-видимому, не верят в существование умеренной формы эффективности, а многие из них не верят даже в существование слабой формы эффективности. В большинстве случаев институциональные капиталы управляются менеджерами по инвестициям, которые принимают решения на основании данных фундаментального и технического анализа. Крупнейшие брокерские фирмы охотятся за аналитиками, популярными у институциональных инвесторов, так же усердно.

Думается что правы и ученые и практики с Уолл-стрит. Хороший фундаментальный анализ -- к техническому анализу это, вероятно, не относится -- дает возможность выделить и обработать информацию, которая позволяет выявить ценные бумаги, имеющие в данный момент заниженную или завышенную цену, хотя конкуренция между многочисленными аналитиками не позволяет извлечь особо крупную выгоду из такого анализа. Тем не менее для менеджера, управляющего портфелем инвестиций стоимостью 10 млрд. долларов, получение даже небольшого преимущества может оправдать затраты на оплату работы хорошего аналитика. Таким образом, обширный фундаментальный анализ не может принести пользу профессору кафедры финансов, оперирующему на рынке несколькими тысячами долларов и пытающемуся увеличить доходность своих инвестиций, но менеджер пенсионного фонда IBM, наняв эксперта, вероятно, не останется внакладе.

1.2.3 Сильная форма (strong form) эффективности

EMH предполагает, что в текущих рыночных ценах отражена вся информация -- и общедоступная, и доступная лишь отдельным лицам. Если эта гипотеза верна, то сверхдоходы не могут быть получены даже посвященными -- директорами, руководителями и крупнейшими акционерами фирм, или инсайдерами. Почти никто не верит в справедливость такого предположения. Изучение законных приобретений и продаж, совершаемых посвященными, свидетельствует о том, что когда данные лица продают акции своих компаний, доходность этих акций будет, скорее всего, ниже среднерыночной, а в случае покупки ими акций верно противоположное. Еще более очевиден тот факт, что посвященные могут получать прибыли выше обычных за счет незаконных сделок, используя информацию, не оглашаемую публично, например о предложениях по покупке контрольных пакетов, о крупных достижениях в сфере исследований и разработок и т. п.

Один из самых известных случаев такого рода имел место в конце 80-х гг.: Айвэн Боски признался в том, что заработал 50 млн. долларов, приобретая акции фирм, которые вот-вот должны были получить предложения о продаже контрольных пакетов акций. Он уплатил крупный штраф и отправился в тюрьму, но зато помог опровергнуть сильную форму ЕМН.

В целом имеющиеся доказательства указывают на то, что важнейшие рынки ценных бумаг являются эффективными, но не идеально эффективными. В большинстве случаев участники рынка обладают лишь ограниченными знаниями, а затраты на поиск информации высоки; кроме того, им необходимо выплачивать налоги и покрывать транзакционные затраты.

Далее, в тех случаях, когда чрезмерные эмоции вызывают повышение или понижение курсов ценных бумаг, очень трудно -- если не невозможно -- с уверенностью сказать, курсы каких ценных бумаг отклонялись от нормальных значений и насколько велики эти отклонения. Таким образом, в большинстве случаев и инвесторы, и менеджеры должны действовать исходя из предположения, что финансовые рынки эффективны, а курсы ценных бумаг не содержат никаких искажений.

1.3 Вывод

В зависимости от определения доступной информации существует три версии эффективного рынка.

1) Если курс ценных бумаг отражает только доступную информацию о прошлых ценах, рынок называется слабо эффективным . Эта версия подразумевает, что изменения курсов ценных бумаг независимы от времени, и известна также как теория хождения наугад (теория, согласно которой курсы акций изменяются бессистемно и не поддаются предсказанию по прошлым данным).

2) Если курс ценных бумаг отражает всю доступную открытую информацию, рынок называется эффективным в слабо эффективной форме .

3) Если курс отражает всю информацию, включая инсайдерскую, т.е. внутреннюю, доступную работникам фирмы, рынок называется высоко эффективным .

Фундаментальная идея теории эффективного рынка состоит в том, что на конкурентных рынках не существует легких путей делать деньги, потому что курсы ценных бумаг отражают реальную ценность основных активов.

2. Компромисс между риском и доходностью

Концепция эффективности рынков ведет непосредственно к концепции компромисса между риском и доходностью (risk/return tradeoff). При умеренной форме эффективности рынка, когда в ценах отражена вся общедоступная информация и, следовательно, стоимости ценных бумаг не содержат никаких искажений, альтернативы заключаются в том, что более высокие доходы сопряжены с более высоким риском. Другими словами, курсы ценных бумаг формируются таким образом, что получение сверхдоходов исключено и, следовательно, различия в ожидаемых значениях доходности определяются исключительно различиями в степени риска.

Для иллюстрации предположим, что ожидаемая доходность по акциям фирмы ATT 14%, а облигации этой же фирмы приносят всего 9%. Означает ли это, что все инвесторы должны покупать акции ATT, а не ее облигации, или что фирма должна финансироваться за счет заемного, а не акционерного капитала? Конечно же, нет -- более высокая ожидаемая доходность акций попросту отражает их большую рисковость. Те инвесторы, которые не могут или не хотят идти на большой риск, выберут облигации ATT, а более склонные к риску инвесторы купят акции этой же фирмы.

С точки зрения самой компании финансирование за счет акционерного капитала является менее рисковым, чем финансирование за счет займов, и поэтому менеджеры ATT готовы оплачивать акционерный капитал по более высокой цене с тем, чтобы ограничить риск, с которым сталкивается фирма. Если предположить, что менеджеры ATT:

1) уверены в том, что рынки акций и облигаций обладают умеренной формой эффективности;

2) не располагают закрытой информацией, противоположной рыночным ожиданиям, то они должны быть (если отвлечься от налоговых аспектов) безразличны к выбору между размещением займов и дополнительной эмиссией акций -- в том смысле, что каждый из этих типов капитала имеет для фирмы свою цену, соизмеримую со степенью его рисковости.

Операции, совершаемые на эффективных рынках, имеют нулевой NPV (чистая приведенная стоимость). Однако рынки материальных товаров, как правило, не являются эффективными, по крайней мере, в краткосрочной перспективе, и продажа материальных активов -- станков, зубной пасты или торговых центров -- может приносить сверхдоходы.

Например, в первое время после появления персональных компьютеров фирмы IBM и «Apple» почти монополизировали рынок, и сочетание высокой рентабельности с большим объемом реализации обеспечивало этим компаниям высокие доходы. Однако их высокие значения доходности привлекли на рынок десятки конкурентов, что имело следствием снижение цен и понижение рентабельности у производителей до уровня, близкого к обычному.

Таким образом, рынки материальных товаров могут быть неэффективными в течение непродолжительного времени, но в долгосрочной перспективе они стремятся к состоянию эффективности. С другой стороны, важнейшие рынки капитала почти всегда эффективны.

ЕМН и вытекающая из нее концепция компромисса между риском и доходностью имеют важное значение и для инвесторов, и для менеджеров.

Инвесторам ЕМН указывает на то, что любая оптимальная стратегия капиталовложений включает в себя:

1) определение приемлемого уровня риска;

2) формирование диверсифицированного портфеля инвестиций, имеющих приемлемую степень риска;

3) минимизацию трансакционных затрат с помощью стратегии «купил и держи».

Менеджерам ЕМН подсказывает, что нельзя увеличить стоимость фирмы с помощью операций на финансовом рынке. Если NPV таких операций равен нулю, то стоимость фирмы может быть увеличена только за счет операций на рынке материальных товаров и услуг.

IBM стала мировым лидером в сфере компьютерной техники, поскольку преуспела в разработке, производстве и сбыте продукции, а не вследствие каких-то выдающихся финансовых решений, и если в будущем она утратит такое положение, то это произойдет из-за неудачных решений в сфере производства и сбыта. Цены финансовых активов, в общем и целом, являются достаточно объективными, и к решениям, основанным на том, что те или иные ценные бумаги котируются по заниженным или завышенным ценам, нужно относиться весьма осторожно.

Говоря об эффективности рынков, мы обычно имеем в виду фондовый рынок, но этот принцип применим и к рынкам ссудного капитала, и поэтому решения, основанные на предположениях о предстоящем взлете или падении процентных ставок, имеют под собой непрочный фундамент.

Иногда новшества на рынках ценных бумаг приводят к получению доходов выше нормального уровня, поскольку новые ценные бумаги, предлагающие такое соотношение между риском и доходностью, которое недоступно для ранее выпущенных ценных бумаг, могут котироваться по завышенной цене. Такой случай имел место в начале 80-х гг., когда фирмы с Уолл-стрит отделяли купоны облигаций государственных займов, чтобы иметь бескупонные государственные ценные бумаги. Однако новые ценные бумаги нельзя было запатентовать, поэтому любой ажиотажный спрос, поддерживавший завышенный курс новой ценной бумаги, быстро спадал и NPV операций с этими ценными бумагами вскоре снижался до нуля.

Список используемой литературы

1. Бочаров В.В. Современный финансовый менеджмент / В.В.Бочаров. -- СПб.: Питер, 2006. - 464 с.

2. Ванхорн Джеймс С. Основы финансового менеджмента / Джеймс С.Ванхорн, Джон М.Вахвин мл. -- М.: Вильямс, 2007. - 1232 с.

3. Продченко И.А. Теоретические основы финансового менеджмента. Учебный курс / И.А.Продченко. - М.: МИЭМП, 2009. - 128 с.

4. Скляренко В.В. Банковский менеджмент: Учебное пособие / В.В.Скляренко. - СПб.: Изд-во СПбГУЭФ, 2009.- 108 с.

5. Финансы / Под ред. Дж. Итуэлла, М. Милгейта, П. Ньюмена, Р.М. Энтов. Пер. с англ. - М.: ГУ ВШЭ, 2008. - 445 с.

6. Хачатурян А.А. Инвестиции. Учебный курс / А.А. Хачатурян. - М.: МИЭМП, 2009. - 241 с.

Подобные документы

Концепция идеальных рынков капитала. Гипотеза эффективного рынка и рациональное объяснение его цены. Методология и основные заключения фондовой биржи. Анализ предпосылок для эффективного формирования стоимости российских компаний на международном уровне.

курсовая работа , добавлен 10.10.2011


Понятие и теоретические аспекты структуры капитала компании. Основные показатели и теории формирования структуры капитала. Компромисс между налоговым щитом и издержками финансовой хрупкости. Выбор показателей структуры капитала и его детерминантов.

курсовая работа , добавлен 30.09.2016


Изучение структуры и раскрытие экономической сущности рынка фиктивного капитала. Функции рынка фиктивного капитала как экономической системы выпуска и обращения эмиссионных ценных бумаг. Факторы спроса, предложения и цены на рынке фиктивного капитала.

контрольная работа , добавлен 06.01.2015


Сущность и влияние мирового рынка капитала на мировую экономику. Россия на мировом рынке капитала. Сущность, функции и виды рынка ценных бумаг. Особенности функционирования международного рынка ценных бумаг. Новые тенденции развития рынка капитала.

курсовая работа , добавлен 16.06.2010


Особенности формирования основного капитала акционерного общества, показатели его эффективного использования. Организационно-экономическая характеристика ОАО "Россиянка", анализ основного капитала. Повышение эффективности использования основных фондов.

курсовая работа , добавлен 05.06.2011


Понятие и структура, особенности функционирования, проблемы и перспективы развития рынка фиктивного капитала в рыночной экономике. Процессы движения капитала, распределения и перераспределения национального дохода через систему государственных финансов.

курсовая работа , добавлен 26.03.2010


Роль оборотного капитала в обеспечении текущей деятельности предприятия, показатели его эффективного использования. История и организационная структура управления ООО "Вяземский мелькомбинат", повышение эффективности использования оборотных средств.

курсовая работа , добавлен 01.04.2011


Сущность валютного курса и его значение в современной экономике. Особенности современной теории валютного курса. Порядок расчета между предприятиями при международных отношениях. Теория покупательной способности, ее основные положения и значение.

контрольная работа , добавлен 28.02.2009


Экономическую сущность рынка капитала, его структура. Уровень развития национальных рынков капиталов. Сущность, структура рынка капиталов и его функции. Особенности функционирования рынка капиталов в России. Основной инструментарий рынков капитала.

реферат , добавлен 07.02.2010


Сущность международного движения капитала, классификация его форм. Теории, описывающие этот процесс, его масштабы, динамика и география. Роль России в развитии движения капитала. Структурный анализ международного его развития и основные тенденции.

(В научной литературе известна как гипотеза эффективности рынка)

(Efficient Market Hypothesis, emh)

Это одна из важнейших для инвесторов финансовых теорий. Имеет много соавторов.

Например. В условиях рыночной экономики большинство компаний в той или иной степени связано с рынком капитала. Крупные компании и организации выступают там и в роли кредиторов, и в роли инвесторов, участие мелких фирм чаще всего ограничивается решением краткосрочных задач инвестиционного характера. В любом случае принятие решений и выбор поведения на рынке капитала, равно как и активность операций, тесно связаны с концепцией эффективности рынка.Логика подобных операций такова. Объем сделок по покупке или продаже ценных бумаг зависит от того, насколько точно текущие цены соответствуют внутренним стоимостям. Цена зависит от многих факторов, в том числе и от информации. Предположим, что на рынке, находившемся в состоянии равновесия, появилась новая информация о том, что цена акций некоторой компании занижена. Это приведет кнемедленному повышению спроса на акции и последующему росту цены до уровня, соответствующего внутренней стоимости этих акций. Насколько быстро информация отражается на ценах и характеризуется уровнем эффективности рынка.

Прежде всего, подчеркнем, что в приложении к рынку капитала термин «эффективность» понимается не в экономическом, а в инфор мационном плане, т.е. степень эффективности рынка характеризуется уровнем его информационной насыщенности и доступности информации участникам рынка.

Эффективный рынок – это такой рынок, в ценах которого находит отражение вся известная информация.

Согласно этой гипотезе при полном и свободном доступе участни ков рынка к информации цена акции на данный момент является луч шей оценкой ее реальной стоимости. В условиях эффективного рынка любая новая информация по мере ее поступления немедленно отражается на ценах на акции и другие ценные бумаги. Более того, эта информация поступает на рынок случайным образом, т.е. нельзя заранее предсказать, когда она поступит и в какой степени будет полезна,

Гипотеза ЕМН на практике может реа лизовываться в одной из трех форм, т.е. выделяют три формы эффек тивности рынка: слабую, умеренную и сильную.

В условиях слабой формы эффективности текущие цены на акции полностью отражают динамику цен предшествующих периодов, т.е. потенциальный инвестор не может извлечь для себя дополнительных выгод, анализируя тренды; иными словами, анализ динамики цен, каким бы тщательным и детализированным он ни был, не позволит «обыграть рынок», т.е. получить сверх доходы. Итак, в условиях слабой формы -эффективности рынка невозможен более или менее обоснованный прогноз повышения или понижения курсов на основе статистических данных о динамике цен.

В условиях умеренной формы эффективности текущие цены отражают не только имевшиеся в прошлом изменения цен, но и всю равнодоступную участникам информацию. С практической точки зрения это означает, что аналитику не нужно изучать статистику цен, отчетность эмитентов, сводки специализированных информационно-аналитических агентств, в том числе и прогнозного характера, поскольку вся подобная общедоступная информация немедленно отражается на ценах.

Сильная форма эффективности означает, что текущие цены отражают не только общедоступную информацию, но и сведения, доступ к которым ограничен. Если эта гипотеза верна, то никто не сможет получить сверхдоходы от игры на акциях, даже так называемые инсайдеры, т.е. лица, работающие в компании и/или в силу своего положения имеющие доступ к информации, являющейся конфиденциальной и способной принести им выгоду. Достаточно очевидно, что о существовании сильной формы эффективности можно предполагать лишь в теоретическом плане.

Безусловно, создание эффективного рынка, возможное в принципе, на практике нереализуемо. Ни один из существующих рынков ценных бумаг не признается аналитиками как эффективный в пол­ном смысле этого слова, хотя существование слабой формы эффективности некоторых рынков подтверждается эмпирическими исследованиями.

Концепция эффективности рынков ведет непосредственно к концепции компромисса между риском и доходностью.

Это одна из важнейших для инвесторов финансовых теорий. В условиях рыночной экономики большинство компаний в той или иной степени связано с рынком капитала. Крупные компании и организации выступают там и в роли кредиторов, и в роли инвесторов, участие мелких фирм чаще всего ограничивается решением краткосрочных задач инвестиционного характера. В любом случае принятие решений и выбор поведения на рынке капитала, равно как и активность операций, тесно связаны с концепцией эффективности рынка. Логика подобных операций такова. Объем сделок по покупке или продаже ценных бумаг зависит от того, насколько точно текущие цены соответствуют внутренним стоимостям. Цена зависит от многих факторов, в том числе и от информации. Предположим, что на рынке, находившемся в состоянии равновесия, появилась новая информация о том, что цена акций некоторой компании занижена. Это приведет к немедленному повышению спроса на акции и последующему росту цены до уровня, соответствующего внутренней стоимости этих акций. Насколько быстро информация отражается на ценах и характеризуется уровнем эффективности рынка.

Прежде всего, подчеркнем, что в приложении к рынку капитала термин "эффективность" понимается не в экономическом, а в информационном плане, т.е. степень эффективности рынка характеризуется уровнем его информационной насыщенности и доступности информации участникам рынка.

Эффективный рынок - это такой рынок, в ценах которого находит отражение вся известная информация.

Согласно этой гипотезе при полном и свободном доступе участников рынка к информации цена акции на данный момент является лучшей оценкой ее реальной стоимости. В условиях эффективного рынка любая новая информация по мере ее поступления немедленно отражается на ценах на акции и другие ценные бумаги. Более того, эта информация поступает на рынок случайным образом, т.е. нельзя заранее предсказать, когда она поступит и в какой степени будет полезна,

Гипотеза ЕМН на практике может реализовываться в одной из трех форм, т.е. выделяют три формы эффективности рынка: слабую, умеренную и сильную.

В условиях слабой формы эффективности текущие цены на акции полностью отражают динамику цен предшествующих периодов, т.е. потенциальный инвестор не может извлечь для себя дополнительных выгод, анализируя тренды; иными словами, анализ динамики цен, каким бы тщательным и детализированным он ни был, не позволит "обыграть рынок", т.е. получить сверх доходы. Итак, в условиях слабой формы -эффективности рынка невозможен более или менее обоснованный прогноз повышения или понижения курсов на основе статистических данных о динамике цен.

В условиях умеренной формы эффективности текущие цены отражают не только имевшиеся в прошлом изменения цен, но и всю равнодоступную участникам информацию. С практической точки зрения это означает, что аналитику не нужно изучать статистику цен, отчетность эмитентов, сводки специализированных информационно-аналитических агентств, в том числе и прогнозного характера, поскольку вся подобная общедоступная информация немедленно отражается на ценах.

Сильная форма эффективности означает, что текущие цены отражают не только общедоступную информацию, но и сведения, доступ к которым ограничен. Если эта гипотеза верна, то никто не сможет получить сверхдоходы от игры на акциях, даже так называемые инсайдеры, т.е. лица, работающие в компании и/или в силу своего положения имеющие доступ к информации, являющейся конфиденциальной и способной принести им выгоду. Достаточно очевидно, что о существовании сильной формы эффективности можно предполагать лишь в теоретическом плане.

Безусловно, создание эффективного рынка, возможное в принципе, на практике нереализуемо. Ни один из существующих рынков ценных бумаг не признается аналитиками как эффективный в полном смысле этого слова, хотя существование слабой формы эффективности некоторых рынков подтверждается эмпирическими исследованиями.

Выделяют три формы эффективности рынка: слабую, умеренную и сильную.

В условиях слабой формы эффективности текущие цены на акции полностью отражают динамику цен предшествующих периодов. Анализ динамики цен и трендов не позволит получить сверхдоходы. В условиях слабой формы невозможен обоснованный прогноз повышения или понижения курсов на основе статистических данных о динамике цен.

В условиях умеренной формы эффективности цены отражают не только имеющиеся в прошлом изменения цен , но и всю равнодоступную участникам рынка информацию. Это означает, что вся информация о состоянии эмитентов, в том числе и прогнозного характера, немедленно отражается на ценах.

Однако ни один из рынков ценных бумаг не является полностью эффективным, чаще встречается слабая форма эффективности.

Концепция асимметричности информации взаимосвязана с концепцией эффективности рынка капитала. Суть этой концепции в том, что отдельные лица могут владеть информацией, не доступной всем участникам рынка в равной степени. Носителями конфиденциальной информации чаще всего выступают менеджеры и владельцы компаний. Эта информация может быть использована для извлечения выгоды.

Концепция агентских соглашений определяется различиями функций владения и управления предприятием, т.е. интересы владельцев и менеджеров часто не совпадают. Для ограничения нежелательных действий менеджеров, владельцы компании вынуждены нести агентские издержки. Существование агентских издержек является объективным фактором, а их величина учитывается при принятии управленческих решений.

Концепция альтернативных затрат . Альтернативные затраты – это доход, который могла бы получить компания , если бы предпочла иной вариант использования ресурсов (например, вложения в банк под процент). Эта концепция имеет большое значение при оценке вариантов возможного вложения капитала.

5.4 Состав и формирование денежных фондов и резервов

Имущественной основой деятельности коммерческой организации является уставный капитал . Это значит, что уставный капитал необходим для формирования внеоборотных и оборотных активов организации для организации предпринимательской деятельности.

Размер уставного капитала открытого акционерного общества не должен быть менее суммы, равной 1000-кратному размеру МРОТ, установленному законодательством РФ на дату представления учредительных документов для регистрации. Размер уставного фонда государственного унитарного предприятия должен быть не менее 5000 МРОТ, а муниципального унитарного предприятия - не менее 1000 МРОТ.

Размер уставного капитала предприятий других организационно-правовых форм не должен быть менее суммы, равной 100-кратному размеру МРОТ, установленному на дату представления учредительных документов для регистрации.

Для отдельных видов деятельности, подлежащих лицензированию, соответствующими положениями оговаривается минимальная величина собственного капитала организации, как одно из условий получения лицензий.

Уставный капитал является имущественной основой деятельности коммерческой организации. Формируется за счет вкладов учредителей. Эти вклады могут быть в денежной форме либо в иной имущественной форме, имеющей денежную оценку. Особенностью формирования уставного капитала акционерных обществ является то, что он складывается из номинальной стоимости акций (обыкновенных и привилегированных).

Уставный капитал хозяйственного общества определяет минимальный размер имущества общества, гарантирующего интересы его кредиторов. Таким образом, уставный капитал обществ выполняет гарантийную функцию. Законодательством предусмотрено, что величина чистых активов предприятия не должна быть меньше уставного капитала. Чистые активы – это активы, сформированные за счет собственных средств организации (рассчитываются как разность между суммой активов по балансу и обязательствами).

Для привлечения финансовых ресурсов с целью формирования (пополнения) уставного капитала акционерные общества вправе размещать обыкновенные акции, а также один или несколько типов привилегированных акций. Уставный капитал общества может быть увеличен путем увеличения номинальной стоимости акций или размещения дополнительных акций. Различают закрытое и открытое размещение акций. Закрытое размещение осуществляется среди заранее известного круга лиц. Открытое размещение происходит через открытую публичную подписку на покупку акций и осуществляется исключительно открытыми акционерными обществами.

Общества с ограниченной ответственностью и предприятия иных организационно-правовых форм могут увеличить уставный капитал за счет средств учредителей или новых участников.

Денежная оценка имущества, вносимого в оплату уставного капитала при учреждении предприятия, производится по соглашению между учредителями. При значительной сумме вкладе (устанавливается законодательно) необходимо привлекать независимого оценщика для определения суммы вклада.

Добавочный капитал предприятий формируется за счет эмиссионного дохода.

Эмиссионный доход может иметь место при увеличении уставного капитала за счет дополнительной эмиссии акций , дополнительных вкладов учредителей и новых участников предприятия. Эмиссионный доход является разницей между продажной и номинальной стоимостью акций (долей) при их реализации по цене, превышающей номинальную стоимость. Добавочный капитал служит источником формирования внеоборотных активов и пополнения собственных оборотных средств организации.

Источником формирования резервного фонда является прибыль предприятия после расчетов с бюджетом по налогу на прибыль. Формирование этого фонда является одним из наиболее эффективных способов снижения рисков, которые являются неотъемлемым элементом предпринимательской деятельности (самострахование).

Следует также отметить, что российское законодательство предусматривает формирование резервного фонда в соответствии с учредительными документами организации. Обязательным является формирование резервного фонда для предприятий с иностранным участием и акционерных обществ. ФЗ «Об акционерных обществах» определяет рамки, в которых предприятия этой организационно-правовой формы формируют резервный фонд. Минимальный размер резервного фонда составляет 5% от величины уставного капитала. Фонд должен пополняться за счет ежегодных отчислений из чистой прибыли (не менее 5%) до достижения размеров, определенных уставом предприятия. За счет средств этого фонда возможно погашение убытков, погашение облигаций и выкуп собственных акций при отсутствии других источников.

Фонд нераспределенной прибыли является основным источником развития организации, а именно, финансирования капитальных вложений, инновационной деятельности, финансовых инвестиций, пополнения запасов сырья, готовой продукции и т.д. Этот фонд образуется за счет части чистой прибыли, направляемой на реинвестирование. Формирование этого фонда во многом зависит от дивидендной политики предприятия, определяющей пропорции потребления и накопления прибыли.

При использовании в процессе предпринимательской деятельности целевых финансирования и поступлений коммерческие организации отражают эти средства в качестве доходов будущих периодов . Целевыми финансирования могут быть бюджетные ассигнования, инвестиции (в т.ч. иностранные), гранты, средства, поступившие по договорам долевого финансирования и др.

Предприятия могут также формировать краткосрочные резервы предстоящих расходов и платежей – на ремонт, на выплату отпускных, на гарантийное обслуживание клиентов и др. Возможно формирование резерва по сомнительным долгам (для погашения за счет этого резерва безнадежной дебиторской задолженности).

В качестве денежных фондов могут рассматриваться различные виды заемного капитала , привлеченного организацией для финансирования текущей или инвестиционной деятельности.

5.5 Финансовые ресурсы предприятия, состав и особенности формирования в рыночных условиях

Финансовые ресурсы – это совокупность доходов и поступлений, предназначенных для выполнения финансовых обязательств предприятия, финансирования текущей деятельности и затрат, связанных с развитием.

Капитал организации является частью финансовых ресурсов, вложенных в производство и приносящих доход по завершении оборота.

Финансовые ресурсы по источникам формирования подразделяются на собственные (внутренние и внешние, или привлеченные) и заемные.

Собственные внутренние финансовые ресурсы – это прибыль и амортизационные отчисления организации. Источником их формирования является выручка от продаж продукции. Источниками формирования прибыли также являются прочие доходы, которые формируются в процессе движения имущества и внереализационных операций. Доходы организаций регламентированы ПБУ9/99.

Внешние собственные финансовые ресурсы – это средства уставного капитала (средства учредителей), в том числе полученные при дополнительной эмиссии акций или дополнительных взносов участников. Помимо этих источников возможны поступления бюджетных средств на безвозвратной основе (в рамках государственных целевых программ), средства иностранных инвесторов, средства по договорам долевого финансирования и др.

Политика формирования собственных финансовых ресурсов (СФР) заключается в обеспечении необходимого уровня самофинансирования производственного развития предприятия.

Анализ СФР включает исследование общего объема, темпов прироста и их соответствия темпам прироста активов и объему реализуемой продукции, динамики удельного веса СФР в объеме формирования финансовых ресурсов.

Исследуются также источники формирования СФР, соотношение внутренних и внешних СФР , стоимость привлечения внешних СФР.

Потребность в СФР зависит от планируемых темпов развития предприятия и реализуемой финансовой политики, включая заемную, дивидендную.

Наиболее важной задачей в области управления собственными финансовыми ресурсами является использование всех возможностей максимального роста внутренних СФР.

Если организация планирует высокие темпы развития, связанные реализацией масштабных инвестиционных проектов, то обычно привлекают и внешние финансовые ресурсы. При этом дополнительное размещение акций обеспечивает прирост собственного капитала и соответственно снижает риски утраты финансовой устойчивости в будущем.

Объем СФР за счет внешних источников должен обеспечить ту часть СФР, которую не удается сформировать за счет внутренних источников.

Процесс оптимизации соотношения внутренних и внешних источников СФР основывается на ряде критериев:

Обеспечение минимальной стоимости привлечения СФР . Это положение означает, что предприятие стремится привлекать и использовать источники, которые более дешевы в обслуживании. Но при этом важно учитывать риски ликвидности, финансовой устойчивости, рефинансирования задолженности. Как правило, более дешевые финансовые источники влекут более высокие финансовые риски. Поэтому необходим компромисс в соотношении риск/доходность.

Обеспечение сохранения управлением предприятием основными собственниками. Рост дополнительного акционерного или паевого капитала может привести к потере такой управляемости.

Успешная реализация разработанной политики формирования СФР включает решение следующих задач:

• 
  обеспечение максимизации прибыли предприятия с учетом допустимого уровня финансового риска;
• 
  формирование эффективной политики распределения прибыли (дивидендной политики),
• 
  формирование и эффективное осуществление политики дополнительной эмиссии акций (эмиссионной политики) или привлечение паевого капитала;
• 
  формирование эффективной амортизационной политики.

• 
  банковский кредит

Бланковый (необеспеченный кредит) под осуществление отдельных хозяйственных операций. Обычно предоставляется коммерческим банком, осуществляющим расчетно-кассовое обслуживание. Формально имеет необеспеченный характер, но фактически обеспечивается размером дебиторской задолженности предприятия и его средствами на расчетном счете. Обычно предоставляется на краткосрочный период.

Контокоррентный кредит (овердрафт). Для предоставления такого кредита открывается контокоррентный счет , на котором учитываются как расчетные, так и кредитные операции. По этому счету предусматривается отрицательное сальдо в пределах лимита (максимальный размер кредита). При наличии отрицательного остатка предприятие уплачивает банку процент. При наличии положительного остатка обычно оговаривается уплата банком депозитного процента.

Открытие кредитной линии. Кредитная линия открывается, когда сроки потребности в краткосрочном банковском кредите не всегда можно предусмотреть. В договоре об открытии кредитной линии предусматриваются сроки, условия и предельная сумма предоставления банковского кредита, когда в нем возникает реальная потребность. Обычно банк устанавливает комиссионное вознаграждение за свои финансовые обязательства по предоставлению кредита в объеме неиспользуемого лимита кредитной линии. Обычно кредитная линия открывается на срок до года. Особенностью этого вида кредита является то, что он может быть аннулирован банком при ухудшении финансового состояния предприятия.

Револьверный (автоматически возобновляемый) кредит. Этот вид кредита предоставляется на определенный период, в течение которого осуществляется поэтапная выборка кредитных средств и поэтапное частичное погашение обязательств (амортизация) по кредиту. Внесенные в счет погашения обязательств средства могут снова заимствоваться. Это происходит в пределах кредитного лимита в течение периода действия кредитного договора.

Онкольный кредит. Особенностью этого кредита является то, что он предоставляется заемщику без указания срока его использования (в рамках краткосрочного кредитования) с обязательством погасить кредит по первому требованию (обычно устанавливается льготных период – до трех дней).

Ломбардный кредит. Такой кредит предоставляется под заклад высоколиквидных активов (векселей, облигаций и т.п.), которые на период кредитования предоставляются банку. Размер кредита предоставляется в размере части переданных активов.

Ипотечный кредит. Этот кредит может быть получен от коммерческих банков, специализирующихся на выдаче долгосрочных займов под залог основных средств и имущественного комплекса предприятия в целом (ипотечных банков). Предприятие, передающее имущество, обязаны застраховать его в пользу банка. При этом заложенное имущество продолжает использоваться предприятием. Ипотечный кредит становится основной формой долгосрочного банковского кредитования.

Ролловерный кредит. Является одним из видов долгосрочного кредита с периодически пересматриваемой процентной ставкой

Синдицированный кредит. Это обычно крупный кредит, который предоставляется заемщику несколькими коммерческими банками одновременно.

• 
  налоговый кредит, инвестиционный налоговый кредит (регулируются 1 ч. НК РФ)
• 
  бюджетный кредит (предоставляется под обеспечение в соответствие с Бюджетным кодексом РФ на финансирование целевых расходов; за нецелевое использование предусмотрены штрафные санкции)
• 
  товарный (коммерческий кредит) кредит

Товарный кредит с оформлением задолженности векселем. Вексельный оборот обслуживается простыми и переводными векселями.

Товарный кредит по открытому счету. Используется в хозяйственных отношениях с постоянными поставщиками при многократных поставках заранее согласованной номенклатуры продукции небольшими партиями. В этом случае поставщик относит стоимость отгруженных товаров на счет, открытый предприятию, которое погашает свою задолженность в обусловленные контрактом сроки.

Товарный кредит в форме консигнации. Это вид внешнеэкономической комиссионной операции, при которой поставщик отгружает товары на склад торгового предприятия с поручением реализовать товар. Расчеты осуществляются после того , как товар реализован.

• 
  облигационный заем (эмиссия долговых обязательств – облигаций)

• 
  внутренняя кредиторская задолженность (по заработной плате, налогам, задолженность по выплате дивидендов и др.)

Привлечение заемных финансовых ресурсов связано с финансовыми рисками: процентными, утраты платежеспособности и ликвидности, утраты финансовой устойчивости, а также риском рефинансирования задолженности. Для привлечения заемных средств предприятие должно обладать кредитоспособностью, т.е. способностью обслуживать долг. Выбор форм и инструментов привлечения внешних финансовых ресурсов в условиях рынка зависит от следующих основных факторов:

• 
  доступности источника (например, разместить облигации могут в основном крупные организации, обладающие инвестиционной привлекательностью)
• 
  стоимости привлеченных источников (ставки процентов, купонных доходов, расходы на привлечение средств)
• 
  структуры капитала организации
• 
  финансовых рисков.