Базовые концепции финансового менеджмента
Финансовый менеджмент основывается на следующих фундаментальных концепциях:
1. Концепция денежного потока.
В основе обоснования финансовых решений лежит оценка денежных потоков, которые с ними связаны. Денежные потоки характеризуются по объему; по продолжительности; по времени. Для их сравнения требуется дисконтирование.
2. Концепция временной ценности денежных ресурсов.
Одни и те же суммы денежных средств, полученные в разное время не равномерны (не равноценны), это связано с инфляцией, риском.
3. Концепция компромисса между риском и доходностью (эффективностью).
Получение связано с риском и между ними существует прямо пропорциональная зависимость (чем больше доходность, тем больше риск). Необходимо выбирать компромисс.
4. Концепция стоимости капитала.
Активы предприятия должны быть профинансированы за счет накопительных источников. Обслуживание различных источников финансирования обходится предварительно неодинаково, стоимость капитала - это стоимость привлечения источников финансирования: для кредита - проценты, для эмиссии акций - дивиденды.
5. Концепция эффективности рынка капитала.
Предприятие выступает на рынке капитала в качестве инвестора, кредитора, заемщика. Степень эффективности рынка капитала зависит от его информационной насыщенности и доступности информации. Информация влияет на ценовой курс акций.
6. Концепция асимметрии показателей, связана с предыдущей концепцией. Отдельные лица (менеджеры, некоторые собственники) могут владеть информацией, недоступной для других (конфиденциальная информация). Информация может быть использована по разному, в зависимости от того, какой эффект (положительный или отрицательный) дает ее обнародование.
7. Концепция агентских отношений.
Связана с тем, что в большинстве случаев одни лица владеют предприятием, а другие им управляют. Собственники не обязаны управлять, для этого они нанимают профессиональных менеджеров, которые должны представлять и защищать их интересы. При этом собственники несут агентские издержки (зарплата менеджерам).
8. Концепция альтернативных затрат.
Управление финансами связано с выбором альтернативных решений. Этот выбор основывается на сравнении альтернативных затрат (оценке упущенной выгоды). Альтернативные затраты - это доход, который можно было бы получить, выбрав иной вариант вложения средств.
Концепция денежного потока
Как отмечалось выше, одним из основных разделов работы финансового менеджера является выбор вариантов целесообразного вложения денежных средств. В частности, это делается в рамках анализа инвестиционных проектов. В основе анализа инвестиционных проектов лежит количественная оценка связанного с этим проектом денежного потока как совокупности генерируемых этим проектом притоков и оттоков денежных средств в разрезе выделенных временных периодов.
Концепция денежного потока предполагает:
а) идентификацию денежного потока, его продолжительность и вид;
б) оценку факторов, определяющих величину его элементов;
в) выбор коэффициента дисконтирования, позволяющего сопоставлять элементы потока, генерируемые в различные моменты времени;
г) оценку риска, связанного с данным потоком, и способ его учета.
Временная ценность - объективно существующая характеристика денежных ресурсов. Смысл ее состоит в том, что денежная единица, имеющаяся сегодня, и денежная единица, ожидаемая к получению через какое-то время, неравноценны. Эта неравноценность определяется действием трех основных причин:
Инфляцией,
Риском неполучения ожидаемой суммы,
Оборачиваемостью.
Инфляция присуща практически любой экономике, причем бытовавшее в нашей стране в течение многих лет сугубо негативное отношение к этому процессу не вполне корректно. Происходящее в условиях инфляции перманентное (постоянное) обесценение денег вызывает, с одной стороны, естественное желание их куда-либо вложить, т.е. в известной мере стимулирует инвестиционный процесс, а с другой - отчасти и объясняет, почему различаются деньги, имеющиеся в наличии и ожидаемые к получению.
Вторая причина различия - риск неполучения ожидаемой суммы - также достаточно очевидна. Любой договор, согласно которому в будущем ожидается поступление денежных средств, имеет вероятность отличную от нуля быть неисполненным вовсе или исполненным частично.
Третья причина - оборачиваемость - заключается в том, что денежные средства, как и любой актив, должны с течением времени генерировать доход по ставке, которая представляется приемлемой владельцу этих средств. В этом смысле сумма, ожидаемая к получению через некоторое время, должна превышать аналогичную сумму, которой располагает инвестор в момент принятия решения, на величину приемлемого дохода. В качестве приемлемого дохода моет служить тот доход, который вы можете получить, положив деньги на это время в банк.
Поскольку решения финансового характера с необходимостью предполагают сравнение, учет и анализ денежных потоков, генерируемых в разные периоды, для финансового менеджера концепция временной ценности денег имеет особое значение.
Концепция компромисса между риском и доходностью
Концепция компромисса между риском и доходностью состоит в том, что получение любого дохода в бизнесе чаще всего сопряжено с риском. Причем зависимость между этими двумя взаимосвязанными характеристиками прямо пропорциональная: чем выше требуемая или ожидаемая доходность, т.е. отдача на вложенный капитал, тем выше и степень риска, связанного с возможным неполучением этой доходности. Верно и обратное.
Безусловно, в финансовом менеджменте могут ставиться и решаться предельные задачи (то есть задачи на максимизацию или минимизацию какой-либо функции, называемой критерием), например максимизация доходности или минимизация риска, однако чаще всего речь идет о достижении разумного соотношения между риском и доходностью.
оценке инвестиционных проектов,
формированию инвестиционного портфеля,
выбору тех или иных финансовых инструментов,
принятию решений по структуре капитала,
обоснованию дивидендной политики и др.
Концепция цены капитала
Деятельность любой компании возможна лишь при наличии источников ее финансирования. Они могут различаться по:
своей экономической природе,
принципам и способам возникновения,
способами срокам мобилизации,
продолжительности существования,
степени управляемости,
привлекательности с позиции тех или иных контрагентов и т.п.
Однако наиболее важной характеристикой источников средств, вероятно, является цена капитала.
Смысл концепции цены капитала состоит в том, что обслуживание того или иного источника обходится компании не одинаково. Каждый источник финансирования имеет свою цену. Так, за банковский кредит нужно платить проценты, причем эта цена может иметь и стохастическую (вероятностную) природу (например, цена источника «облигационный заем» с плавающей купонной ставкой). Цена капитала показывает минимальный уровень дохода, необходимого для покрытия затрат по поддержанию данного источника и позволяющего не оказаться в убытке. Не случайно количественная оценка цены капитала имеет ключевое значение в анализе инвестиционных проектов и выборе альтернативных вариантов финансирования деятельности компании.
Концепция эффективности рынка капитала
В условиях рыночной экономики большая часть компаний в той или иной степени связана с рынком капитала. Крупные компании выступают там и в роли кредиторов, и в роли инвесторов, участие мелких компаний чаще всего ограничивается решением краткосрочных задач инвестиционного характера, то есть мелкие компании как правило кредиторами на рынке капитала не выступают.
В любом случае принятие решений и выбор поведения на рынке капитала, равно как и активность операций, тесно связаны с концепцией эффективности рынка капитала. Логика подобных операций такова. Объем сделок по покупке или продаже ценных бумаг зависит от того, насколько точно текущие рыночные цены на ценные бумаги соответствуют их внутренним (реальной). Цена зависит от многих факторов, в том числе и от информации. Предположим, что на рынке, находившемся в состоянии равновесия, появилась новая информация о том, что цена акций некоторой компании занижена. Это приведет к немедленному повышению спроса на акции и последующему росту цены до уровня, соответствующего внутренней стоимости этих акций. Насколько быстро информация отражается на ценах, характеризуется уровнем эффективности рынка.
Прежде всего подчеркнем, что в приложении к рынку капитала термин «эффективность» понимается, следовательно, не в экономическом, а в информационном плане, т.е. степень эффективности рынка характеризуется уровнем его информационной насыщенности и доступности информации участникам рынка. В научной литературе рассматриваемая концепция известна как гипотеза эффективности рынка.
Согласно этой гипотезе при полном и свободном доступе участников рынка к информации цена акции на данный момент является лучшей оценкой ее реальной стоимости. В условиях эффективного рынка любая новая информация по мере ее поступления немедленно отражается на ценах на акции и другие бумаги. Более того, эта информация поступает на рынок случайным образом, т.е. нельзя заранее предсказать, когда она поступит и в какой степени будет полезна.
Достижение информационной эффективности рынка базируется на выполнении ряда условий:
Рынку свойственна множественность покупателей и продавцов;
Информация становится доступной всем субъектам рынка капитала одновременно, и ее получение не связано с какими-либо затратами;
Отсутствуют трансакционные затраты, налоги и другие факторы, препятствующие совершению сделок;
Сделки, совершаемые отдельным физическим или юридическим лицом, не могут повлиять на общий уровень цен на рынке;
Все субъекты рынка действуют рационально, стремясь максимизировать ожидаемую выгоду;
Сверхдоходы от сделки с ценными бумагами как равновероятное прогнозируемое событие для всех участников рынка невозможны.
Очевидно, что не все сформулированные условия выполняются в реальной жизни в полном объеме:
информация не может быть равнодоступной,
она не бесплатна,
существуют налоги, затраты и т.п.
Есть две основные характеристики эффективного рынка.
1. Инвестор не имеет логически обоснованных аргументов ожидать большего чем в среднем дохода на инвестированный капитал при заданной степени риска. Это вовсе не означает, что инвестор не сможет получить или не получит более высокого дохода, главное в другом - такой исход не может быть ожидаемым. То есть такой исход имеет невысокую вероятность.
2. Уровень дохода на инвестированный капитал есть функция степени риска (лучший пример -- процентные ставки по краткосрочным ценным бумагам. Процентные ставки по краткосрочным ценным бумагам самые низкие). Точная зависимость, конечно, неизвестна, ясен лишь характер связи: чем выше риск, тем больше должна быть доходность. Чем на больший срок Вы инвестируете капитал, тем более вероятным становится риск. Требование более высокой доходности, безусловно, отражается на рыночной цене акций.
Тем не менее, считается, что гипотеза эффективности рынка на практике может реализовываться в одной из трех форм, т.е. выделяют три формы эффективности рынка:
умеренную,
В условиях слабой формы текущие цены на акции полностью отражают динамику цен предшествующих периодов, т.е. потенциальный инвестор не может извлечь для себя дополнительных выгод, анализируя тренды; иными словами, анализ динамики цен, каким бы тщательным и детализированным он ни был, не позволит «обыграть рынок», т.е. получить сверхдоходы. Итак, в условиях слабой формы эффективности рынка невозможен более или менее обоснованный прогноз повышения или понижения курсов на основе статистических данных о динамике цен.
В условиях умеренной формы эффективности рынка текущие цены отражают не только имевшиеся в прошлом изменения цен, но и всю равнодоступную участникам информацию. С практической точки зрения это означает, что аналитику не нужно изучать статистику цен, отчетность эмитентов, сводки специализированных информационно-аналитических агентств, в том числе и прогнозного характера, поскольку вся подобная общедоступная информация немедленно отражается на ценах.
Сильная форма эффективности означает, что текущие цены отражают не только общедоступную информацию, но и сведения, доступ к которым ограничен. Если эта гипотеза верна, то никто не сможет получить сверхдоходы от игры на акциях, даже инсайдеры, т.е. лица, работающие в компании и/или в силу своего положения имеющие доступ к информации, являющейся конфиденциальной и способной принести им выгоду. Достаточно очевидно, что о существовании сильной формы эффективности можно лишь предполагать.
Безусловно, создание эффективного рынка, возможное в принципе, на практике нереализуемо. Ни один из существующих рынков ценных бумаг не признается аналитиками как эффективный в полном смысле этого слова, хотя существование слабой формы эффективности некоторых рынков подтверждается эмпирическими исследованиями.
Это одна из важнейших для инвесторов финансовых теорий. В условиях рыночной экономики большинство компаний в той или иной степени связано с рынком капитала. Крупные компании и организации выступают там и в роли кредиторов, и в роли инвесторов, участие мелких фирм чаще всего ограничивается решением краткосрочных задач инвестиционного характера. В любом случае принятие решений и выбор поведения на рынке капитала, равно как и активность операций, тесно связаны с концепцией эффективности рынка. Логика подобных операций такова. Объем сделок по покупке или продаже ценных бумаг зависит от того, насколько точно текущие цены соответствуют внутренним стоимостям. Цена зависит от многих факторов, в том числе и от информации. Предположим, что на рынке, находившемся в состоянии равновесия, появилась новая информация о том, что цена акций некоторой компании занижена. Это приведет к немедленному повышению спроса на акции и последующему росту цены до уровня, соответствующего внутренней стоимости этих акций. Насколько быстро информация отражается на ценах и характеризуется уровнем эффективности рынка.
Прежде всего, подчеркнем, что в приложении к рынку капитала термин "эффективность" понимается не в экономическом, а в информационном плане, т.е. степень эффективности рынка характеризуется уровнем его информационной насыщенности и доступности информации участникам рынка.
Эффективный рынок - это такой рынок, в ценах которого находит отражение вся известная информация.
Согласно этой гипотезе при полном и свободном доступе участников рынка к информации цена акции на данный момент является лучшей оценкой ее реальной стоимости. В условиях эффективного рынка любая новая информация по мере ее поступления немедленно отражается на ценах на акции и другие ценные бумаги. Более того, эта информация поступает на рынок случайным образом, т.е. нельзя заранее предсказать, когда она поступит и в какой степени будет полезна,
Гипотеза ЕМН на практике может реализовываться в одной из трех форм, т.е. выделяют три формы эффективности рынка: слабую, умеренную и сильную.
В условиях слабой формы эффективности текущие цены на акции полностью отражают динамику цен предшествующих периодов, т.е. потенциальный инвестор не может извлечь для себя дополнительных выгод, анализируя тренды; иными словами, анализ динамики цен, каким бы тщательным и детализированным он ни был, не позволит "обыграть рынок", т.е. получить сверх доходы. Итак, в условиях слабой формы -эффективности рынка невозможен более или менее обоснованный прогноз повышения или понижения курсов на основе статистических данных о динамике цен.
В условиях умеренной формы эффективности текущие цены отражают не только имевшиеся в прошлом изменения цен, но и всю равнодоступную участникам информацию. С практической точки зрения это означает, что аналитику не нужно изучать статистику цен, отчетность эмитентов, сводки специализированных информационно-аналитических агентств, в том числе и прогнозного характера, поскольку вся подобная общедоступная информация немедленно отражается на ценах.
Сильная форма эффективности означает, что текущие цены отражают не только общедоступную информацию, но и сведения, доступ к которым ограничен. Если эта гипотеза верна, то никто не сможет получить сверхдоходы от игры на акциях, даже так называемые инсайдеры, т.е. лица, работающие в компании и/или в силу своего положения имеющие доступ к информации, являющейся конфиденциальной и способной принести им выгоду. Достаточно очевидно, что о существовании сильной формы эффективности можно предполагать лишь в теоретическом плане.
Безусловно, создание эффективного рынка, возможное в принципе, на практике нереализуемо. Ни один из существующих рынков ценных бумаг не признается аналитиками как эффективный в полном смысле этого слова, хотя существование слабой формы эффективности некоторых рынков подтверждается эмпирическими исследованиями.
Поскольку в условиях рыночной экономики существует большое многообразие инвестиционных финансовых инструментов, у предпринимателя всегда есть возможность выбора между различными объектами вложения капитала, связанными с разным уровнем риска и нормы доходности.
Концепция стоимости капитала — величина, отражающая среднюю стоимость капитала компании, используется при оценке будущих денежных потоков и характеризует минимально приемлемый уровень доходности инвестированного капитала, который должна обеспечить компания, чтобы не уменьшить свою рыночную стоимость.
Любая финансово-экономическая деятельность требует постоянных вложений капитала. Стоимость капитала представляет собой цену, которую компания платит за его использование, т. е. годовые расходы по обслуживанию задолженности перед инвесторами и кредиторами.
Как правило, инвестируемый капитал складывается из нескольких различных источников, каждый из которых имеет для предприятия определенную цену (проценты по кредитам и займам, дивиденды акционерам и пр.). Общая цена всего капитала складывается из стоимостей отдельных его составляющих. Заемный капитал обычно обходится дешевле, чем собственный, поскольку связан с меньшим риском. Однако сильное увеличение доли заемного капитала может отрицательно повлиять на , в результате чего понизится рыночная стоимость акций предприятия. Добиться оптимального соотношения между стоимостью капитала и стоимостью акций компании — одна из важнейших задач финансового менеджмента.
Концепция эффективности рынка — обладает свойством эффективности, если он дает адекватную оценку обращающимся на нем активам.
Таким образом эффективность рынка характеризуется уровнем его информационной насыщенности и равной доступности имеющейся информации всем участникам рынка. На эффективном рынке никакой инвестор не может получить повышенный, по сравнению со среднерыночным, доход за счет имеющейся у него дополнительной информации. Цены на рыночные инструменты соответствуют ожидаемым по ним денежным потокам, любые отклонения достаточно быстро выравниваются.
В теории финансового менеджмента выделяют три формы эффективности — слабую, умеренную и сильную.
При слабой форме эффективности текущие рыночные цены полностью отражают всю информацию, содержащуюся в прошлых изменениях цен. Это означает, что анализ динамики цен не дает инвесторам никаких преимуществ и не позволяет получать повышенную прибыль.
На умеренно эффективном рынке текущие цены отражают изменение цен в прошлом, а также всю имеющуюся равнодоступную информацию. В этом случае не имеет смысла (в плане получения повышенного дохода) не только анализ ценовых трендов, но и аналитическая обработка имеющейся на рынке информации.
Большое количество проведенных исследований подтверждает, что важнейшие рынки ценных бумаг в основном находятся в состоянии слабой или умеренной эффективности.
Сильная форма эффективности (полная эффективность) подразумевает, что рыночные цены полностью отражают всю информацию,получение повышенных доходов невозможно.
Данное соображение учитывается инвесторами при выборе объектов вложения капитала и лежит в основе ряда портфельных теорий (CAPM, APT). В то же время ни один из существующих на данный момент не может быть назван эффективным в полной мере.
Концепция агентских отношений — под агентскими отношениями в финансовом менеджменте подразумевают отношения между акционерами (владельцами) компании и менеджерами, а также между акционерами и кредиторами.
Дело в том, что в определенных ситуациях названные группы лиц могут иметь разные цели, что создает потенциальный конфликт интересов, например, при принятии решений, обеспечивающих сиюминутную прибыль или рассчитанных на перспективу. Для ограничения возможности принятия управленческих решений в ущерб интересам акционеров компании вынуждены нести так называемые агентские издержки, которые являются объективным фактором и учитываются в управлении финансами предприятия.
— смысл данной концепции заключается в том, что менеджеры или владельцы предприятия могут в определенных случаях обладать информацией, недоступной остальным участникам рынка, и использовать ее для получения повышенного, по сравнению со среднерыночным, дохода.
Считается, что в разумных пределах асимметричность информации является необходимым условием существования фондового рынка.
Принципы финансового менеджмента
Применение принципов финансового менеджмента в российской практике стало возможным с развитием в России сферы банковских услуг, фондовых рынков, появления разнообразных финансовых инструментов, что предоставляет предпринимателям возможность широкого выбора объектов вложения капитала и источников привлечения средств.
Понятия «финансовый инструмент», «финансовый актив» и «ценная бумага» часто отождествляются, поскольку в основе большинства финансовых инструментов лежат ценные бумаги, или же данные инструменты представляют собой непосредственно ценные бумаги, торговля которыми осуществляется на финансовом рынке. Основные свойства финансовых активов — наличие рыночной стоимости и ликвидность.
Согласно международным стандартам бухгалтерского учета под финансовым инструментом понимается любой контракт, по которому происходит одновременное увеличение финансовых активов одного предприятия и финансовых обязательств долевого или долгового характера другого предприятия
К первичным финансовым инструментам относятся кредиты и займы, акции и облигации, кредиторская и дебиторская задолженность по текущим операциям. Вторичные или производные финансовые инструменты (деривативы) — это финансовые опционы, фьючерсы, форвардные контракты, свопы.
В основе производных финансовых инструментов всегда лежит некий базисный актив (товар, акция, облигация, вексель, валюта, фондовый индекс), цена которого и определяет цену производного инструмента. Операции, совершаемые с ними, главным образом имеют целью страхование валютных рисков, получение спекулятивного дохода или придание дополнительной привлекательности первичному (базовому) активу.
Ценная бумага — это документ установленной формы и обязательных реквизитов, содержащий набор имущественных прав. Ценная бумага является специфической формой капитала, представляющей не сам капитал, а право на него.
На российских финансовых рынках обращаются следующие основные виды ценных бумаг, непосредственно затрагивающих деятельность большинства коммерческих предприятий: акции, государственные облигации, корпоративные облигации, векселя, чеки, депозитные и сберегательные сертификаты.
Основные концепции финансового менеджмента
Концепция — определенный способ понимания и трактовки явления; в финансовом менеджменте это способ определения понимания, теоретического подхода к некоторым сторонам и явлениям финансового менеджмента.
В основных концепциях финансового менеджмента выражается точка зрения на отдельные явления финансовой деятельности, определяется сущность и направление развития этих явлений.
Основные концепции финансового менеджмента:
- концепция денежного потока;
- концепция компромисса между риском и доходностью;
- концепция стоимости капитала;
- концепция эффективности рынка;
- концепция асимметричной информации;
- концепция агентских отношений;
- концепция альтернативных затрат.
Концепция денежного потока применяется в рамках анализа инвестиционных проектов, в основе которого лежит количественная оценка связанного с проектом денежного потока; предусматривает: а) идентификацию денежного потока, его продолжительность и вид (ординарный/неординарный); б) оценку факторов, определяющих величину его элементов; в) выбор коэффициента дисконтирования, позволяющего сопоставить элементы потока, генерируемые в различные моменты времени; г) оценку риска, связанного с данным потоком, и способ его учета.
Концепция компромисса между риском и доходностью - предполагает достижение разумного соотношения между риском и доходностью; получение любого дохода в бизнесе чаще всего сопряжено с риском. Связь между этими двумя характеристиками прямо пропорциональная: чем выше требуемая или ожидаемая доходность, т.е. отдача на вложенный капитал, тем выше и степень риска, связанного с возможным неполучением этой доходности; верно и обратное.
Концепция оценки стоимости капитала имеет ключевое значение в анализе инвестиционных проектов и выборе альтернативных вариантов финансирования деятельности компании. Каждый источник финансирования имеет свою стоимость, например надо платить проценты за банковский кредит. При большом выборе источников финансирования менеджер должен выбрать оптимальный вариант.
Концепция стоимости капитала — предусматривает определение минимального уровня дохода, необходимого для покрытия затрат по поддержанию данного источника финансирования и позволяющего не оказаться в убытке. Принятие решений и выбор поведения на рынке капитала, равно как и активность операций, тесно связаны с концепцией эффективности рынка.
Концепция эффективности рынка ценных бумаг учитывает быстроту отражения информации о рынке ценных бумаг на их ценах, степень полноты и свободы доступа всех участников рынка к информации. Предположим, на рынке, находившемся в состоянии равновесия, появилась новая информация, что цена акций некоторой компании занижена. Это приведет к немедленному повышению спроса на акции и последующему росту цены до уровня, соответствующего внутренней стоимости этих акций. Насколько быстро информация отражается на ценах — характеризует уровень эффективности рынка. Степень эффективности рынка характеризуется уровнем его информационной насыщенности и доступности информации участникам рынка.
Выделяют три формы эффективности рынка: слабую, умеренную и сильную.
В условиях слабой формы эффективности текущие цены на акции полностью отражают динамику цен предшествующих периодов, т.е. потенциальный инвестор не может извлечь для себя дополнительных выгод, анализируя тренды. Иными словами, анализ динамики цен, каким бы тщательным и детализированным он ни был, не позволит «обыграть рынок», т.е. получить свсрхдоходы.
Итак, в условиях слабой формы эффективности рынка невозможен более или менее обоснованный прогноз повышения или понижения курсов на основе статистических данных о динамике цен.
В условиях умеренной формы эффективности текущие цены отражают не только имевшиеся в прошлом изменения цен, но и всю равнодоступную участникам информацию. С практической точки зрения, это означает, что аналитику не нужно изучать статистику цен, отчетность эмитентов, сводки специализированных информационно-аналитических агентств, в том числе и прогнозного характера, поскольку вся подобная общедоступная информация немедленно отражается на ценах.
Сильная форма эффективности означает, что текущие цены отражают не только общедоступную информацию, но и сведения, доступ к которым ограничен. Если эта гипотеза верна, никто не сможет получить сверхдоходы от игры на акциях, даже инсайдеры (т.е. лица, работающие в организации-операторе финансового рынка и(или) в силу своего положения имеющие доступ к информации, являющейся конфиденциальной и способной принести им выгоду).
Концепция асимметричной информации заключается в том, что отдельные категории лиц могут владеть информацией, недоступной в равной степени всем участникам рынка. Носителями конфиденциальной информации чаще всего выступают менеджеры и отдельные владельцы компаний. Каждый потенциальный инвестор имеет собственное суждение по поводу соответствия цепы и внутренней стоимости ценной бумаги, базирующееся на убеждении, что именно он владеет некоторой информацией, возможно, недоступной другим участникам рынка.
Концепция агентских отношении предусматривает нивелирование групповых интересов конфликтующих подгрупп управленческих работников и интересов владельцев компаний. По мере усложнения форм организации бизнеса крупным фирмам в той или иной степени присущ разрыв между функцией владения и функцией управления и контроля, владельцы компании вовсе не обязаны вникать в тонкости текущего управления ею. Интересы владельцев компании и ее управленческого персонала могут не всегда совпадать. Это связано с анализом альтернативных решений, одно из которых обеспечивает сиюминутную прибыль, а второе — рассчитано на перспективу.
Концепция альтернативных затрат предусматривает оценку альтернативных вариантов возможного вложения капитала, использования производственных мощностей, выбора вариантов политики кредитования покупателей и т.д. Например, концепция альтернативных затрат проявляется при организации систем управленческого контроля. С одной стороны, любая система контроля стоит определенных денег (т.е. связана с затратами, которых в принципе можно избежать); с другой стороны, отсутствие систематизированного контроля может привести к гораздо большим потерям.
Знание сущности концепций, их взаимосвязи необходимо для принятия обоснованных решений в управлении финансами хозяйственного субъекта.
Понятие эффективности рынка капиталов связано с предположением о доступности информации инвесторам, которая отражается в цене.
Гипотеза эффективности рынков (Efficient Markets Hypothesis, EMH) имеет немаловажное значение и для финансовых менеджеров, и для финансовых инвесторов.
Рынок считается эффективным, если вся информация, как общественная, так и частная доступна всем инвесторам и как следствие, отражена в рыночной цене. Это означало бы, что на рынке не будет ценных бумаг, цена которых бы отклонялась от справедливой стоимости.
«Эффективность рынка» принадлежит к ключевым установкам инвестора, в значительной степени определяющим его подход к инвестированию. На неэффективном рынке рыночная цена может отклоняться от истинной стоимости, и процесс оценки в этом случае имеет целью получение обоснованной справедливой стоимости. Инвесторы, корректно производящие оценку, смогут получить доходы большего размера, чем другие инвесторы, благодаря их способности выявлять недооцененные и переоцененные фирмы.
Эффективным считается рынок, на котором рыночная цена определяется путем непредвзятой оценки истинной стоимости инвестиции. Данное определение подразумевает несколько ключевых положений:
· Вопреки популярному мнению, эффективность рынка не требует, чтобы рыночная цена была равна истинной стоимости в каждый момент времени. Необходимо лишь, чтобы ошибки в рыночной цене были непредвзяты. Цены могут быть больше или меньше истинной стоимости, пока отклонения носят случайный характер.
· Факт случайности отклонения цен от истинной стоимости предполагает, что вероятность переоценки равна вероятности недооценки в любой момент времени, причем наблюдаемые отклонения не коррелируют с какими-либо наблюдаемыми переменными.
· Если отклонения рыночной цены от истинной стоимости носят случайный характер, то никакая группа инвесторов не в состоянии регулярно находить недооцененные и переоцененные ценные бумаги.
При оценке инвестиции центральными являются вопросы о том, эффективны ли рынки и, если ответ отрицательный, в чем состоит эта неэффективность.
Одна из самых ранних классификаций уровней эффективности рынка была представлена Фамой (Fama, 1971), который доказывал, что, согласно информации, нашедшей отражение в ценах, возможны три уровня эффективности рынка: низкая, средняя, высокая. Ряд авторов определяет эти уровни «формами» рынка капиталов: слабая, умеренная, сильная.
При низкой эффективности (слабой форме) рынка текущая цена учитывает информацию, содержащуюся во всех прошлых ценах, подразумевая тем самым, что графики изменения цен и технический анализ, опирающийся только на исторические данные, не смогут быть полезными при обнаружении недооцененных акций.
В случае средней эффективности (умеренной формы) текущие цены отражают информацию, содержащуюся не только в прошлых ценах, но и всю открытую информацию (включая финансовую отчетность и новости). Таким образом, при поиске недооцененных акций любой подход, в основе которого лежат заключения, базирующиеся на использовании и обработке этой информации, окажется бесполезным.
В случае высокой эффективности (сильной формы) текущая цена отражает всю информацию, как публичную, так и приватную, поэтому никакой инвестор не сумеет обнаружить недооцененные акции, предполагая делать это на регулярной основе
Наличие сильной формы эффективности практически недостижимо, да к этому и не стремятся, поскольку асимметрия в информационном обеспечении как раз и предопределяет само существование рынка. Каждый активный участник рынка предполагает, что именно он владеет информацией (статистической, оперативной, расчетно-аналитической и др.), недоступной другим, а потому и предпринимает действия по купле-продаже финансовых активов с целью извлечения спекулятивного дохода.
| | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | |
Под эффективностью рынка понимается степень доступности информации для участников рынка.
Парадокс заключается в том, что рынки могут быть эффективными только при наличии большого числа участников, которые верят в их неэффективность и поэтому стремятся к получению сверхдоходов, то есть доходов, превышающих те, которые соответствуют уровню риска активов. Получение таких сверхдоходов возможно, если из-за неравного доступа к информации одни активы на рынке оказываются переоценены, а другие недооценены. Тогда выгодно продавать переоцененные активы и покупать недооцененные.
Информационная эффективность рынка обеспечивается при выполнении четырех условий:
1) информация становится доступной всем субъектам рынка одновременно и ее получение не связано с какими-либо затратами;
2) отсутствуют трансакционные издержки, налоги и другие факторы, препятствующие совершению сделок;
3) сделки, совершаемые отдельным физическим или юридическим лицом, не могут повлиять на общий уровень цен;
4) все субъекты рынка действуют рационально, стремясь максимизировать ожидаемую выгоду.
Гипотезы об эффективности рынка капитала выделяют три формы эффективности. Слабая форма подразумевает, что вся информация, повлиявшая на ретроспективную динамику цен на конкретные ценные бумаги, уже отражена в их текущих ценах. Поэтому нет смысла анализировать тренды цен (на чем основан технический анализ фондового рынка), чтобы определить инвестиционную привлекательность ценных бумаг. Подразумевается, что цены изменяются, лишь реагируя на поступление новой информации о деятельности эмитента и факторах (возможностях и угрозах) его внешней среды. Поэтому ежедневные колебания курсов акций в ответ на те или иные события не подчиняются какой-либо определенной тенденции.
Умеренная форма эффективности предполагает, что текущие рыночные цены отражают не только изменение цен в прошлом, но и всю остальную общедоступную информацию. Таким образом, не имеет смысла изучать ежегодные финансовые отчеты, опубликованные статистические данные и отраслевые обзоры. Это не поможет выявить недооцененные и переоцененные бумаги для получения сверхдоходов от операций с ними. Многочисленные эмпирические исследования подтвердили умеренную эффективность фондовых рынков (например, в США). Но существуют и теории, опровергающие ее. Например, бихевиористская теория рыночного ценообразования утверждает, что большинство людей чрезмерно сильно реагирует на неожиданные и драматические события. В результате плохие новости обычно снижают курсы акций сильнее, чем должны были бы. То же относится и к хорошим новостям. Если эта теория верна, то сверхдоходы могут быть получены путем инвестирования средств в ценные бумаги, курсы которых только что упали вследствие неблагоприятной информации. Таким образом, при умеренной эффективности финансового рынка фундаментальный анализ может обнаружить переоцененные и недооцененные ценные бумаги, но в целом курсы ценных бумаг отражают всю общедоступную информацию. Могут иметь место случаи чрезмерного реагирования на новую информацию как по отдельной ценной бумаге, так и по рынку в целом, но точно спрогнозировать чрезмерную реакцию трудно.
Сильная форма эффективности предполагает, что в текущих рыночных ценах отражена вся информация - и общедоступная, и доступная лишь отдельным лицам, имеющим непосредственное отношение к деятельности компании-эмитента. Если эта гипотеза верна, то сверхдоходы не могут быть получены даже посвященными инсайдерами. Инсайдеры - крупные акционеры, топ-менеджеры, представители регулирующих органов и т.п., обладающие в силу своего положения информацией и влиянием, которые могут быть использованы для получения личной выгоды. На практике гипотеза о сильной форме эффективности рынков капитала, как правило, не подтверждается, и инсайдерская информация позволяет получать сверхдоходы.
